El último día de marzo, el FMI aprobó la revisión sobre las metas del acuerdo con Argentina correspondientes al cuarto trimestre de 2022. Manteniendo inalteradas las metas fiscales para este año, el organismo recortó en USD 3.600 M la meta de Reservas Internacionales Netas de marzo, bajando de USD 7.777 M a USD 4.177 M. A su vez, el objetivo para el 2023 pasó de USD 12.077 M a USD 10.277 M. A pesar de este “guiño”, analistas locales ya estiman que se incumpliría la nueva meta del 1Q23 por casi USD 2.000 M.
Asimismo, en la publicación de la cuarta revisión se observa que los técnicos del FMI deslizaron que el tipo de cambio oficial, en términos reales, estaría “apreciado” entre 10% y 25%. Si bien medios de comunicación comentaron que el gobierno se habría comprometido a acelerar el ritmo de devaluación para ganarle a la inflación mensual, esto continúa sin ser una “meta cuantitativa” del programa a ser evaluada para destrabar futuros desembolsos.
Esto se conoció en las vísperas del anuncio de un tipo de cambio diferencial de $300 para el complejo sojero y para ciertas economías regionales, con vigencia hasta el 31 de mayo y 30 de agosto, respectivamente. Sin embargo, junto a la “recompensa” se propuso un “palo”: que las empresas que no hayan cumplido aún con la liquidación de sus exportaciones lo hagan en un plazo de 30 días para evitar la suspensión de su CUIT y mantener su acceso al MULC. Con esto último, el gobierno espera hacerse de USD 3.700 M.
Tanto la visión del FMI como el hecho de que el gobierno está necesitando recurrir de manera sucesiva a incentivos cambiarios, lleva a pensar si no es hora de que el BCRA cambie la dinámica con la cual trabaja en el mercado de cambios, ya sea una aceleración del crawling-peg, un salto cambiario discreto o algo diferente.
Por el momento, todo indica que la tercera alternativa será aquella a ser aplicada cuantas veces sea necesario. Considerando que evitar un salto cambiario del tipo de cambio oficial es el principal objetivo político del oficialismo, podríamos inferir que antes de recurrir a un “salto discreto” se continuará insistiendo con esquemas similares al recientemente anunciado. Sin embargo, en caso de que estos incentivos comiencen a generalizarse para los distintos productos exportables, junto a la posibilidad de que los importables también se vean alcanzados por medidas similares en un futuro, es poco probable que se logre evitar un eventual traslado a precios (“pass-through”).
A su vez, un riesgo adicional pasa por lo “contractual”. Actualmente, es válido suponer que la referencia para los importadores, que son los principales demandantes de “coberturas”, es el “A” 3500 del BCRA. Naturalmente, este es la variable de ajuste de los instrumentos financieros atados al dólar oficial más operados: por un lado, el dólar futuro; por el otro, bonos, obligaciones negociables y pagarés “dollar-linked” (como así también, la pata “dólar” de los bonos duales). Si bien pueden hacerse numerosas especulaciones en torno a hipotéticos futuros tipos de cambio diferenciales, podría suceder que eventualmente el “A” 3500 pierda su rol de principal referente en las operaciones de comercio exterior al incluirse, por ejemplo, un impuesto a los importadores para que enfrenten un tipo de cambio efectivo más depreciado.
En este caso, los coberturistas que invirtieron sus pesos en bonos dollar-linked (asumiendo los riesgos de ser acreedores del sector público) en vistas de obtener, al vencimiento, una determinada pesos en una cantidad equivalente a un número de “dólares oficiales”. Estos, a su vez, se traducen en una determinada cantidad de productos importables. En el caso de que estos inversores deban enfrentarse a un tipo de cambio superior pero distinto del “oficial”, se verán afectados desfavorablemente.
No es improbable que, en función de un hipotético nuevo esquema cambiario, los títulos vinculados al “A” 3500 exhiban variaciones en sus precios. A pesar de esto, dado que en contexto de cepo los futuros representan las expectativas sobre los movimientos del tipo de cambio, queda claro que el mercado es menos optimista en relación a la capacidad del gobierno de mantener la velocidad actual del crawling-peg. A finales de febrero este mercado anticipó un avance de 6,0% y 6,9% en abril y mayo, pero al 31 de marzo estas cifras pasaron a 7,9% y 9,0%, respectivamente. Ahora sólo resta estar atentos a los inminentes anuncios sobre el esquema cambiario que permitiría contribuir al cumplimiento de las metas con el FMI.
Research Team Leader de TSA Bursátil.
