El aumento de la inflación hizo que la política monetaria de los principales bancos centrales del mundo se endurezca subiendo las tasas de interés reales. Para los formuladores de políticas es clave saber si este repunte es temporal o refleja en parte factores estructurales. Vale recordar que desde mediados de los ‘80 las tasas de interés reales en la mayoría de las economías avanzadas vienen disminuyendo, lo que podría reflejar una caída en la tasa de interés natural, que es la tasa de interés real que mantendría la inflación en el objetivo y la economía operando en pleno empleo (ni expansiva ni contractiva). Dicha tasa natural es referencia para los bancos centrales que la usan para medir la postura de la política monetaria. Y como los gobiernos, en realidad, van pagando sus deudas durante décadas, la tasa natural, es el ancla de las tasas reales a largo plazo, y ayuda a determinar el costo de los préstamos y la sostenibilidad de las deudas públicas, señalan los economistas del FMI, Jean-Marc Natal y, Philip Barrett quienes investigaron, junto a otros colegas en “The Natural Rate of Interest: Drivers and Implications for Policy”, qué fuerzas han impulsado la tasa natural en el pasado y cuál es la trayectoria futura más probable para las tasas de interés reales en las economías avanzadas y de mercados emergentes, según las perspectivas de estos factores.
Al respecto, una pregunta importante cuando se analizan caídas sincronizadas en las tasas de interés reales es en qué medida fueron impulsadas por fuerzas internas en lugar de fuerzas globales. Por ejemplo, ¿importa el crecimiento de la productividad en China y del resto del mundo para las tasas de interés reales en los Estados Unidos?
Según el análisis de estos economistas, “las fuerzas globales importan, pero su efecto neto sobre la tasa natural ha sido relativamente modesto”. Así lo explican: “las economías de mercados emergentes de rápido crecimiento actuaron como un imán para los ahorros de las economías avanzadas, elevando su tasa natural a medida que los inversores aprovechaban las mayores tasas de rendimiento en el extranjero. Sin embargo, debido a que los ahorros en los mercados emergentes se acumularon más rápido que la capacidad de estos países para proporcionar activos seguros y líquidos, gran parte se reinvirtió en deuda soberana de economías avanzadas, como en bonos del Tesoro de EE.UU., bajando su tasa natural, especialmente desde la crisis de 2008”.
Pero estos economistas profundizaron el análisis para identificar las fuerzas más importantes que pueden explicar el movimiento de las tasas naturales en los últimos 40 años, y lo que encontraron, además de que las fuerzas globales afectan los flujos netos de capital, es que el crecimiento de la productividad total de los factores y las fuerzas demográficas (cambios en las tasas de fertilidad y mortalidad o el tiempo de jubilación) son los principales impulsores de la disminución de las tasas naturales. “Las mayores necesidades de financiamiento fiscal han hecho subir las tasas reales en algunos países, como Japón y Brasil.
Sobre las perspectivas de las tasas de interés reales consideran que no es probable que estos factores se comporten de manera muy diferente en el futuro, por lo que es probable que las tasas naturales en las economías avanzadas se mantengan bajas. “A medida que las economías emergentes adopten tecnología más avanzada, se espera que el crecimiento de la productividad total de los factores converja al ritmo de las economías avanzadas. Cuando se combina con el envejecimiento de la población, se prevé que las tasas naturales en las economías emergentes disminuyan hacia las tasas de las economías avanzadas a largo plazo”, sostienen. Y concluyen que “es probable que los aumentos recientes en las tasas de interés reales sean temporales. Cuando la inflación vuelva a estar bajo control, es probable que los bancos centrales de las economías avanzadas flexibilicen la política monetaria y lleven las tasas de interés reales a los niveles previos a la pandemia. Qué tan cerca de esos niveles dependerá de si se materializan escenarios alternativos que implican una deuda y un déficit público persistentemente más altos, o una fragmentación financiera. En los grandes mercados emergentes, las proyecciones conservadoras de las futuras tendencias demográficas y de productividad sugieren una convergencia gradual hacia las tasas de interés reales de las economías avanzadas”.
